Entrevista con el Profesor Luis Viceira, Harvard Business School, Harvard University, EE.UU.

Fuente: FIAP
Fecha: 28 de mayo de 2009

1. Sr. Profesor, ¿piensa Ud. que los sistemas previsionales de contribuciones definidas (CD) aun son apropiados, tomando en cuenta la crisis financiera de 2008?

Luis Viceira: Es una pregunta interesante.  Creo que aun son apropiados por las razones que señalé en mi presentación.  Son probablemente una de las formas viables de proveer pensiones a los empleados en un mundo globalizado.  En la economía globalizada ha llegado a ser muy costoso proveer pensiones en la forma de esquemas previsionales tradicionales de beneficios definidos.  Sí pienso que la crisis financiera nos debe hacer reconsiderar el diseño de los sistemas.  Hay mucha variedad en el diseño de los sistemas CD en el mundo y hemos visto que algunos de ellos funcionan mejor que otros.  Los sistemas en que las generaciones más jóvenes tienen más acciones en la cartera de inversiones y las generaciones mayores menos acciones han funcionado mejor que otros sistemas durante la crisis.  Las personas más cercanas a la jubilación que tienen inversiones en bonos están en una mejor situación en el entorno actual.  Aquellos participantes jóvenes con fuertes colocaciones en acciones obviamente sufrieron durante la crisis, pero aun tienen un horizonte de inversión más amplio para recuperarse. 

2. ¿Piensa Ud. que sería posible crear un fondo por defecto adecuado para la mayoría de los afiliados en el sistema de fondos de pensiones obligatorio?

Esa es una tarea difícil porque los participantes no son similares. Pero como solución de segundo mejor uno puede pensar en opciones de inversión por defecto que pueden desempeñarse razonablemente bien para todos los participantes del plan, aunque haya bastante heterogeneidad entre los afiliados.  Sabemos que las personas tienen problemas para decidir por sí solas lo que quieren hacer, así que los podemos ayudar proveyendo opciones de inversión por defecto.  Estos serían fondos de ciclo de vida con un fuerte componente de bonos indexados a la inflación.  Representan una opción adecuada para la mayoría de los afiliados al plan.

3. ¿Ud. incentivaría al gobierno polaco o le sugeriría que debería proveer bonos indexados a la inflación? 

Yo definitivamente incentivaría a cualquier gobierno para proveer esos instrumentos para los ahorrantes en el país.  Son la forma más segura de inversiones para ahorrantes de largo plazo y creo que el gobierno debería hacer el intento de proveer esos bonos.  Yo creo que está en los intereses del gobierno porque los inversionistas y los ahorrantes probablemente estarían dispuestos a pagar más por esa protección que en el caso de bonos comunes.  Así que pienso que es un tipo de situación gana-gana.

4. ¿Y qué hay del riesgo para los contribuyentes?

Eso es lo que trato de decir.  Probablemente es menos riesgoso para los contribuyentes en la medida que pueden financiar la deuda de manera más económica.

5. ¿Qué opinión tiene de la conferencia y sus temas?

Creo que los temas tratan de abordar problemas actuales que son relevantes para los participantes de los planes y los administradores de activos.  Para decirlo de manera suave, estamos viviendo en tiempos interesantes.  La conferencia intenta inyectar algunas ideas, un poco de orientación a los participantes de la conferencia para que puedan pensar qué hacer y cómo reaccionar a este entorno difícil.

Entrevista con el Sr. Dimitri Vittas, Consultor del Banco Mundial

Fuente: FIAP
Fecha: 29 de mayo de 2009

1. ¿Cómo se puede resolver el problema de la escasez de instrumentos indexados a la inflación en los mercados financieros, especialmente en los países de Europa Central y del Este?

Desafortunadamente, no existe una solución fácil. Las empresas son reacias a emitir bonos indexados a la inflación porque estarían expuestas a potenciales grandes aumentos en sus  costos de obtención de créditos.  Y los individuos tampoco querrán pedir créditos hipotecarios indexados a la inflación.  De esa manera habrá solamente emisiones fiscales de este tipo de instrumentos. En mi opinión, el problema no tiene solución. Siempre habrá una oferta limitada de bonos indexados a la inflación,  a no ser que los países sigan el ejemplo de Chile  y ajusten todos los  contratos financieros de largo plazo a la inflación. Es por eso que las rentas vitalicias reales fijas sólo representarán parte de la solución en la mayoría de los países del mundo. Si tienes un primer pilar que está ajustado a la inflación, entonces no los necesitas en el segundo pilar.  Podrás permitir rentas vitalicias reales fijas como una opción, pero no es necesario que se hagan obligatorias.

2. ¿Quién debe asumir el  riesgo de inflación: el Estado o el jubilado?

Si tienes un pilar público indexado a la inflación, el Estado asume el riesgo en el primer pilar. Incluso en el sistema previsional chileno, el Estado asume el riesgo inflacionario en la nueva pensión básica solidaria y en la garantía de pensión mínima.  Debido a que el Estado es el principal responsable de la inflación, es justo que también deba asumir este riesgo.  Pero cuando uno pasa al pilar privado, la renta vitalicia variable puede enfrentar el riesgo inflacionario de manera más eficiente, el que entonces será compartido entre los pensionados y las instituciones.

3. ¿Qué piensa Ud. sobre la colocación de activos a largo plazo de los fondos de pensiones? ¿Deberían utilizar bonos indexados a la inflación?

Los fondos de pensiones en la fase de acumulación no deberían invertir mucho dinero en bonos indexados a la inflación porque sus retornos son bajos en el largo plazo.  Las cuentas previsionales duran 40 años o más. Los fondos de pensiones deberían invertir en acciones, activos alternativos y bienes raíces. Las colocaciones en bonos indexados a la inflación pueden aumentarse en las cuentas de los trabajadores que se están acercando a la jubilación como parte de los fondos de ciclo de vida.  Para la fase de desacumulación, si se utilizan rentas vitalicias fijas reales y el riesgo inflacionario es asumido por los proveedores, entonces los fondos deberían protegerse del riesgo invirtiendo en bonos indexados a la inflación.

4. ¿Y cómo evalúa Ud. la legislación polaca en los mercados de renta vitalicia?

No estoy plenamente familiarizado con todo aquello, pero por lo que he aprendido en este seminario parece ser una propuesta muy buena. Favorece el uso de rentas vitalicias variables de “garantía y gratificación” con un alto nivel de transparencia.  Estas rentas vitalicias pueden brindar protección contra la inflación a través de sus gratificaciones anuales.  Un aspecto preocupante es la norma rígida mediante la cual los aseguradores deben transferir el 90% de las ganancias a los jubilados y guardar solamente un máximo de 10% para los accionistas cuando hay ganancias.  Se podría adoptar un enfoque más flexible, siempre que existe un nivel adecuado de transparencia.

Entrevista a la Sra. Sheila Beckett, Asesora de Presupuestos y Responsabilidad Financiera, Tesoro de los Estados Unidos de Norteamérica.

Fuente: FIAP
Fecha: 28 de mayo de 2009

1. ¿Qué cambios se requieren para que los fondos de pensiones en los países de Europa Central y del Este (ECE) inviertan en infraestructura?

Los  fondos de pensiones de los países de ECE enfrentan restricciones estatales a las inversiones, principalmente limitando las inversiones a valores locales, pero también estableciendo límites a la colocación de activos. Estas restricciones estatales contradicen la “regla de beneficio exclusivo” que mencioné en mi presentación durante la conferencia.  Los gobiernos deberían derogar las directivas de inversión y reemplazarlas con una “regla o norma de beneficio exclusivo”. Esta norma requiere que todas las decisiones de inversión sean para el beneficio exclusivo de los participantes del plan de pensiones.

Además, se debe considerar la norma de inversión de la “cartera completa”, permitiendo a las administradoras de fondos de pensiones construir una cartera de inversiones que cumpla con las metas necesarias de la política de inversión para financiar la tasa de reemplazo deseada. La inversión en infraestructura no será implementada efectivamente para el beneficio exclusivo de los participantes del plan sin estos cambios.

2. En base a su experiencia, ¿piensas Ud. que los fondos obligatorios de los países de ECE deberían invertir en infraestructura local?

Como intenté enfatizar en mi presentación, yo pienso que cada fondo de pensiones debe evaluar este tema en base a sus circunstancias económicas y demográficas.  La decisión de un fondo de pensiones de invertir en cualquier clase de activos debiera hacerse después de un estudio detallado  de la colocación de activos. El estudio de colocación de activos producirá escenarios óptimos de colocación de activos.  El fondo de pensiones puede  seleccionar la mejor mezcla de activos ajustados por riesgo para cumplir con sus pasivos proyectados o tasas de reemplazo.  El material que presenté sugiere que invertir en infraestructura puede agregar valor y proveer beneficios de diversificación. La implementación es compleja y requiere de personal y/o consultores de fondos de pensiones competentes y con experiencia.  En mi opinión, los gobiernos no deberían hacer obligatorio esta clase de activos u ordenar a los fondos de pensiones a invertir en un proyecto de infraestructura específico.

Entrevista con Dr. Klaus Schmidt-Hebbel, Profesor Titular de la Pontificia Universidad Católica de Chile y ex Economista Jefe de la OCDE.

Fuente: FIAP
Fecha: 29 de mayo 2009

1. Profesor, ¿Cuál es su evaluación del congreso?

Este ha sido un Congreso Internacional de alto nivel, muy bien organizado por la Sra. Ewa Lewicka y el Sr Guillermo Arthur.  Este congreso anual, organizado por la FIAP, reúne a personas de gobiernos, fondos de pensiones y académicos como yo, para discutir los desafíos para permitir que el desempeño de los sistemas de pensiones mejore aun más.

2. ¿Cómo piensa usted que la crisis ha afectado a los sistemas de pensiones, en Europa Central y del Este, por ejemplo?

Muy fuertemente.  La riqueza financiera de los fondos de pensiones fue destruida en gran parte, sobre todo en aquellos países con mucha exposición a las inversiones de renta variable, como es el caso de Chile, Perú y varios países europeos, pero no demasiado en Polonia.  Los fondos de pensiones con mucha exposición en renta variable sufrieron grandes pérdidas hasta el mes de febrero de 2009, pero también experimentaron una recuperación significante, aunque todavía parcial, desde marzo de este año.

Por lo tanto, la lección principal de esta experiencia sería de acotar más efectivamente los riesgos de inversión para los contribuyentes individuales.  Una manera de hacerlo es a través de un cambio en la composición de la cartera de inversiones hacia más renta fija y menos renta variable en el transcurso del ciclo de vida, o sea, mientras envejecen los trabajadores-contribuyentes y se acercan a la edad de jubilación.

3. ¿Piensa usted que el escenario argentino podría ocurrir en Europa Central y del Este?

Por supuesto que podría ocurrir en algunos países, pero sería un desastre total. Sería un error inmenso.  Los trabajadores perderían al volver al sistema antiguo, pues ese sistema no es sustentable en términos fiscales y financieros, debido al envejecimiento de la población. Por lo tanto, pienso que los pagos de pensiones en un sistema de pensiones nacionalizado serían menores que en un sistema privado.

En estos días hemos conversado sobre muchos estudios distintos, mirando la evidencia y comparando los retornos del sistema público de reparto con los retornos de los sistemas privados de capitalización, los cuales tienden en el largo plazo a ser mucho más altos.  En un solo año, podrían darse rentabilidades muy negativas, como el año pasado, pero en el largo plazo, sobre 10-20 años, los retornos promedio son mucho más altos que en el sistema público.

4. ¿Cómo ve usted el desarrollo económico en Polonia?

Esta es una pregunta muy general y desgraciadamente no la puedo contestar en detalle. Pero en términos generales, pienso que la economía polaca es una de las más exitosas entre las economías de transición.  Yo vengo cada tres a cuatro años a Varsovia, y puedo ver que el crecimiento registrado en los últimos años, debido a la creciente integración con las economías de Europa Occidental, ha sido muy impresionante.  El desarrollo, la convergencia hacia niveles de ingresos de la UE, ha empezado en forma muy exitosa.  Existen varias reformas diferentes, probablemente micro-económicas, que Polonia debe implementar.  Debe satisfacer las condiciones macroeconómicas para poder adoptar el euro. Estos son desafíos importantes.  Sin embargo, pienso que Polonia está avanzando bien en su camino de convergencia sostenida hacia los niveles de ingresos de Europa Occidental y hacia su incorporación en el área del euro en el mediano plazo.

5. Ha escuchado hablar de la disputa entre Polonia y la Unión Europea en cuanto a la clasificación de los activos de los fondos de pensiones.  ¿Qué opina de eso?

Estoy fuertemente a favor de la postura de Polonia, y no solamente la de Polonia.  Tuve la misma discusión con la Comisión Europea cuando trabajaba con Eslovaquia sobre la reforma de pensiones eslovaca en 2002 y con Macedonia en 2005.  Argumenté frente a la Comisión Europea, a nombre de ellos, que el déficit de transición al cambiar de una etapa de reparto a otra etapa de capitalización privada no debería figurar en los términos de los demás componentes del déficit general del sector público.  ¿Por qué?  Porque representa la amortización de la deuda implícita del sistema antiguo de reparto.  Por lo tanto, se está intercambiando una deuda (implícita de pensiones) por otra deuda que es una deuda fiscal explícita.  Esto significa un intercambio de pasivos pero no un déficit. Como consecuencia, estoy totalmente de acuerdo con el lado polaco en las discusiones con la Unión Europea sobre este tema.

6. Algunos de los países de Europa Occidental no han tomado la decisión de reformar sus sistemas de pensiones....

Es cierto, creo que es un gran peligro, porque no van a poder sostener el nivel de pensiones que tienen actualmente, debido al envejecimiento de la población.  Por lo tanto, mientras antes hacen la reforma de pensiones, mejor.  Desgraciadamente, los países como España, Francia, Grecia e Italia que no han hecho una reforma de pensiones, y los países como Alemania, que han hecho una pequeña reforma totalmente ineficiente, tendrán que enfrentar los desafíos de la transición demográfica.

7. Y ¿cuándo podrían manifestarse las consecuencias de no haber hecho estas reformas de pensiones en los países de Europa Occidental?

Es cosa de décadas.  El riesgo demográfico del sistema de pensiones es a muy largo plazo.